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发布者:巴菲莎 发布时间:2017-09-05

为何一夜之间养猪板块集体爆发,牧原逼近涨停?因为预期的修正,从市场一致预期的猪价开启长周期下行到猪价在13元/公斤止跌,并快速恢复到14以上、直逼15元/公斤。市场开始重新审视今年下半年尤其是明年的猪价,从预期全行业亏损,扭转为盈利的持续甚至重返暴利,预期的修复带来业绩和估值的双重修复。那么这其中的弹性究竟有多大?这直接决定本轮股价上涨的空间,我们来算算便知。

2018年的盈利预测:48个亿!

首先来拍明年全年的生猪均价。我不敢言顶,但敢言底;这个底乐观看15元/公斤,悲观看14元/公斤。为什么这么拍?请参阅我们的上一篇公众号文章《不一样的猪周期,反弹还是反转?——八问八答把脉猪价》。

接下来拍拍明年的出栏量,我认为1200万头是非常靠谱的。今晚牧原公告拟在境外发行不超过 5 亿美元债券,同时发行不超过人民币 20 亿元的中票。这两笔资金合计约55亿元人民币为今年下半年以及明年的产能扩张准备了充足的弹药。截止二季度末50万头的能繁母猪存栏和24的PSY已经可以支撑明年1200万头的生猪出栏,且下半年的能繁母猪还将继续增加。

综合以上对猪价和出栏量的预测,在完全成本保持在11.4元/公斤的假设下,明年的头均净利润会在400元/头以上(明年生猪均价为15元/公斤),最悲观的假设下也有300元/头(明年生猪均价为14元/公斤)。这意味着明年牧原的净利润会高达48个亿,最悲观也有36个亿。

对于明年该给多少倍PE呢?15倍不为过!

首先,现在讨论估值切换的问题并不早,因为牧原上一波大涨发生在2015年股灾期间,大家已经预期到了2016年的业绩爆棚,并在2015年就提前透支了未来的股价上涨,以至于在猪价真正上涨超预期的2016年,股价反而没有怎么涨。而现在,市场正在重新审视并逐步调升对2018全年的猪价预期,这段时间将是股价上涨最快的时期。市场同样会像2015年一样提前透支2018年的猪价上涨。那么股价究竟会涨到多少呢?取决于市场愿意给牧原这块养猪的资产多少倍的PE。

我认为给到牧原15倍的PE非常合理,即使给到20倍也不为过。原因在于牧原的成本全市场最低,这意味着它永远不会出现全年亏损。对于一块永远不会全年亏损、且过去八年的平均ROE高达35%的资产给到15倍的PE不过分吧?如果说目前的养鸡股在明年业绩高度不确定时能给到10倍甚至更高的PE,那么养猪成本最低的牧原凭什么连区区15倍PE都不值呢?市场是不是太偏心了?!养鸡股历史上的巨幅亏损并不罕见,而牧原在历史上从未出现全年亏损,在未来相当长时间内也不会。用十五年回本的价格买下一块如此优质的资产,不应该毅然决然吗?如果说唯一的担忧在于未来的猪价下跌可能导致的业绩下滑,那为什么不用同样的担忧来对待养鸡股呢?

年内目标市值:720亿元!

基于对明年48亿净利润的预测和15倍PE的估值,以及猪价超预期下的估值切换,我们认为牧原的市值极有可能在年内触及720亿元。若保守一些,按照36亿元的净利润预测和15倍PE的估值,至少也会到540亿市值,较现价尚有35%的上涨空间。

何时买入?就是现在!

如果在400亿市值买入牧原有心理障碍,那等到什么时候买入合适呢?按照明年48亿净利润的预测,现价只有8倍PE,还能指望它跌到更便宜的5倍PE吗?它之所以只有区区8倍PE,恰恰因为市场看空明年的猪价,而这一预期正在发生扭转。如果此时不买,等到所有人都看多明年猪价的时候,还能以8倍PE买到牧原吗?!

关于猪价,巴菲莎再多说几句。

如果市场看空猪价是因为猪多了,那么这多出来的猪到底在哪里?全中国每年出栏7亿头猪,有人去数过吗?如果没有凭什么斩钉截铁地说猪多了呢?!就凭牧原、温氏、正邦、雏鹰这些规模化企业在拼命扩产?以点概面的错误是不是太明显了?

事实上,决定猪价涨跌的是散养户的行为,而规模化企业只是被动接受者,单凭规模化企业的疯狂扩产而得出猪价下跌的结论是本末倒置。原因很简单,规模化企业的行为是单向的,只有扩张这一条路,而散养户的行为是双向的,猪价涨就补栏或压栏,猪价跌就淘汰或退出。由于所有散养户都在同一时间受到同样的猪价涨跌而产生同样的行为,进而导致猪价朝着所有人预期相反的方向运行。规模化企业的行为只有一个方向,就是扩张,唯一的变化在于扩张速度的快慢。单一方向的扩产不会改变产能变化的方向,进而不能决定猪价的涨跌;尤其是在规模化企业出栏占比极小的情况下,对行业整体产能的影响微乎其微。而散养户可以随意选择进入或者退出这两个截然相反的行为,又由于几乎所有养殖户都在同一时间做出同样的选择,进而导致猪价运行的方向在涨与跌之间变换。

决定周期的是产能的变化,而本轮周期并未看到产能(能繁母猪)的恢复,又谈何周期下行?

决定周期的是产能的变化,而本轮周期并未看到产能(能繁母猪)的恢复,又谈何周期下行?

决定周期的是产能的变化,而本轮周期并未看到产能(能繁母猪)的恢复,又谈何周期下行?

重要的事情说三遍。之所以在价格上行期产能迟迟未恢复,除了受到环保拆迁的影响以外,更重要的是外购仔猪育肥的散养户并未在本轮上行周期中盈利。能繁母猪持续下滑导致仔猪供给严重短缺,尤其是今年上半年肥猪价格快速下跌而仔猪价格居高不下,外购仔猪育肥的散养户亏损惨重。以外购仔猪为主的散养户补栏积极性并不高,而即使在这种情况下,仔猪价格仍然居高不下,这恰恰说明了能繁母猪存栏下滑的真实性,以及PSY和MSY的提升无法弥补能繁母猪存栏下滑的影响。


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